傅  濤

一、 主要背景

開放的中國城市水業近20年來走過了迅速發展的時期。在約5000億的投資的拉動下，中國661個城市的供排水服務覆蓋率快速增長。由市政水設施提供服務的城市人口比例由1990年的50%上升到了2006年的約90%。城市污水處理能力幾乎從零開始，2006年底城市污水處理率達到了56%。5年來以特許經營制度為核心的水業改革，極大地提高了水業的服務效率和服務質量。傳統水業福利服務體系得以打破，社會企業主體得到迅速發展，在城市供水和污水處理領域社會企業的服務市場覆蓋率已經分別接近20%和50%，而在新建設施服務市場中，社會企業的覆蓋率則超過60%。一批有影響、有品牌的戰略投資人已經成長壯大起來，包括外資、民營和國有上市等多種企業類型。

然而，中國城市水業的形勢并不樂觀。水環境的惡化，以及水質標準的進一步提高，使城市水業設施的投資壓力進一步加大，國家規劃“十一五”期間的直接投資需求達到約5000億元，是過去十五年城市水業的投資總和。城市水業拿什么來應對如此巨大的需求呢？

二、 傳統資本投資模式走到了盡頭

從投資而言，中國城市水業能夠完成前期迅速的發展得益于以下幾個方面：一是通貨緊縮時期大量的國債投放，提供了城市水業，尤其是污水處理領域的投資來動基礎；二是地方政府多年的水業資產積累陸續在資本市場釋放，獲得了部分的發展資金；三是水價的逐漸提高配以特許經營制度的實施，吸引了社會資本的戰略性參與；四是世界銀行等政策性銀行的政府信貸提供了投資補充；五是城市政府財政資金的投入。

在以上多個因素的綜合作用下，城市水業完成了一般情況下難以完成的艱巨任務。但是，在新一輪更大的投資需求之下，城市水業傳統資本投資模式走到了盡頭。

在國債資金方面，隨著中國宏觀經濟形式從通貨緊縮轉向通貨膨脹，以宏觀調控為主要目標的國債資金必然面臨收縮。事實上，國債資金因為融資主體與使用主體分別是中央政府和地方城市政府，因此，國債在城市水業的大量使用伴隨著普遍的低效，浪費嚴重，甚至出現了權力尋租。因為城市水業的責任主體是城市政府，在國際上，國債一般都不能為城市水業提供穩定而合理的投資渠道。取代國債在城市水業中地位的應該政府長期融資是市政債券，但是受到中國集權體制的限制和對預算規模的控制等因素，《預算法》短期內難以對市政債券放行。另一方面，國債資金一般以國有股權或債權形式進入項目公司，排斥了社會企業主體的使用，這也是造成國債資金使用低效的原因之一。

在存量資本處置方面，城市政府長年積累的水業優良資產已經處置殆盡，許多已經裝進上市公司和政府融資性公司，或者已經高價出售，留下的少部分資產或者產權不清或者負債過高，已經難以發揮下一階段融資的主流作用。
在社會資本方面也同樣面臨問題。一是資本所依托的水價受到政治等因素的限制，在經歷了十年的快速增長后，進一步全面漲價面臨越來越大的社會壓力；二是社會企業主要依靠資本金和短期銀行融資，成本過高，不能與城市水業長期經營匹配；三是第一梯隊的戰略投資人，在經過第一輪大規模市場投資之后負債明顯提高，進一步融資面臨瓶頸。此外，盡管不斷有新的資本性企業的進入，但是一方面對巨大的需求可以說是無足輕重，另一方面新的企業由于沒有城市水業的服務經驗，還將加大服務成本、提高服務的風險。

在國際金融機構方面，隨著中國經濟水平的提高，中國將逐步從國際政策性金融機構的援助名單中淡出，2003年以后國際政策性金融機構對中國的援助性投資就已經逐年減少。

在地方財政資金在巨大的城市建設投資面前，早已經無能為力，除了上海、北京等大城市外，絕大部分城市幾乎中斷了對城市水業的財政性投資，即便有一些少量投資，其主要來源也是土地轉讓資金。隨著土地政策的緊縮，這個來源會進一步減少。另一方面，隨著地方財政收入總量的增加，加上中央對財政資金投資環境領域的硬性要求，地方財政投資在城市水業中所占比例或許會有上升，但是，最多是起到一個投資補助作用，不可能成為水業資金的主要來源。

三、 如何滿足巨大的投資需求？

以上分析我們看到，目前的城市水業投資體制面臨著多種制約。設計一種適合城市水業新一輪發展需要的產業結構體系需要，統籌考慮以下四個問題：

一是融資渠道問題，要有足夠的、穩定的資金來源和融資主體來滿足城市水業的資金需要；二是投資效率問題，需要合理的市場機制來高效使用所融集的資金；三是服務水平問題，需要專業的、戰略性的機構來提供服務，提高服務的水平和服務的質量；四是價格控制問題，融資成本的有效控制將間接控制水價，保證社會滿意度。

如何設計滿足以上四個基本要求的融資機制，需要認識以下幾個前提。

一是政府的責任。城市水業包括城市供水和污水處理服務，是市政公用事業的核心主要組成，即便引入市場機制，是為了提高服務的效率，并不免除政府的責任。而政府在城市水業中的責任，體現在對融資環節的有效介入以利用政府資信降低融資成本；也體現政府在對服務質量和服務價格的有效控制；還體現在通過對貧困人群的有效補貼，以保障社會公允。實現這些責任的手段是政府積極參與融資以及在市場機制下加強和完善監管。

二是產權與經營權的分離。產權與經營權的分離是建立科學的投融資機制的基礎和前提。特許經營制度是一種針對市政設施自然壟斷性質的競爭機制設計，以產權和經營權的分離為前提，其核心是經營權的有效競爭。前期的改革因為不能實現產權與經營權的分離，使社會資本只能依據自己的資本能力獲得市場，約束了專業化運營服務的規?；l展，使資本和產業始終伴隨著外行而低效進入，使政府資金大部分在低效的模式下浪費使用。產權與經營權的分離，為在保障水業設施的政府產權或社會產權下，以特許經營方式提高資金效率和服務水平奠定了基礎。

三是城市水業的服務業轉型。城市水業本質上是一個依托基礎設施進行服務的第三產業。但是，城市水業長期被當做投資建設行業，其向服務業轉型在2003以來隨著特許經營制度的建立才開始逐漸展開。目前，一批以服務為核心的產業主體已經出現，服務品牌逐漸形成，他們所占據的服務市場份額逐年擴大，但是，由于目前產權與經營權的統一，使其只能依據自有資本獲得市場，妨礙了產業規模的有效擴大。事實上，中國城市水業以服務業形式也已經進入國際視野，不僅WTO條款中將城市水業納入環境服務業的范疇，而且中國城市水業以服務形態已經得到國際資本市場的認同。在國際市場追捧中國概念，而資本市場親賴環境和水務主題的大背景之下，城市水業以服務業姿態發展將成為產業發展的主流趨勢。

以上三個前提下，我們不難得出結論，解決城市水業進一步發展的融資瓶頸的關鍵，就是資本來源的專業化和社會化。而專業化和社會化的融資主體有兩種，一是政府，二是專業的融資機構。如果是前者，融資工具就是政策性融資，如果是后者，融資工具就是產業投資基金。政策性融資和產業投資基金可以稱為城市水業產業時代的資本雙翼，是輔助中國水業進一步發展的基礎。這一對資本雙翼相互補充，是大量低成本資金進入，總體降低水業融資成本的關鍵。

四、 政策性資金升級為政策性融資

由于城市水業顯著的外部性和社會公益性，政策性資金一直是其必不可少的重要資金來源之一。應用于城市水業的政策性資金主要包括國債、國際金融機構的政策性貸款、外國政府貸款以及國內政策性金融機構提供的貸款等。政策性資金的使用有利于政府降低公眾的服務支服壓力，也有效地促進了環境設施的建設和產業的發展。毫無疑問，城市水業領域的政策性資金在今后一個時期內都是不可或缺性的，但是按照原來的方式運行的政策性資金已經不能滿足城市水業進一步發展的需要。政策性資金需要上升為政策性融資，在不改變資金性質的情況下，改變使用方式。

這種上升意味著三個改變：

一是保持了政府作為融資主體的基本性質，改變政府作為投資主體的使用形式。這一改變不僅有助于繼續利用政府良好的信譽降低融資成本，而且通過社會主體的使用，提高資金的使用效率。

二是將政策性資金由建設環節這一產業前端，向運營服務這一后端轉移，形成覆蓋整個產業鏈，但是以運營為核心的以“基于產出”的補貼體系。

三是改變資產的存在形式，政策性資金所形成的資產以獨立的或非營利性資產形式存在于水業設施之中，而不是在項目公司中以股份形式存在。形成的資產有幾種存在形式，一是政府出資并擁有資產，競爭選擇社會企業使用資金并運營水業設施；二是以政府資產PPP的形式與社會企業進行資產合營，水價僅支付社會資本那部分的收益；三是政策性融資以債權形式，以優惠利率讓社會企業作為承債主體使用，資產歸社會企業所有。

政策性融資將成為以政府為主體的政策性補貼性的市場化資金的來源，成為助飛城市水業的重要一翼。

五、 用產業投資基金吸引社會低成本資金

在城市水業巨大的資金需求面前，因為缺乏市政債權這一最為重要的、以城市政府為主體的政策性資金手段，僅靠中國目前的政策性融資手段，無論從資金規模，還是從資金使用效率上，都遠遠不能滿足城市水業客觀的資金需要。那么補充它的最為重要的融資工具就是產業投資基金。在目前的融資環境下，產業投資基金可能是城市水業融資更為重要的一翼。

國家發改委定義的產業投資基金，是指一種對未上市企業進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度。城市水業所需要的產業投資基金不是一般的風險投資，受城市水業的產業特點影響，其產業投資基金實質是一種在國家政策框架下，以企業為主體的融資行為，其主要特點包括：

一是城市水業產業投資基金的投資范圍。城市水業產業投資基金的發起主要服務于國家對城市水業巨大的投資需求，因此，產業基金的投資主要針對戰略投資人的項目投資需求，對企業的股權投資只是輔助。

二是投資期限的長期性。水業設施資本沉淀性強，收益穩定，結合城市水業特點的產業投資基金將比一般產業投資基金的期限長，因為項目的特許經營期限是20-30年，因此基金設定期限也需要20-30年。

三是資金體量大。沒有足夠的總量不足以撐起城市水業巨大的資本需求，因此基金總量應為幾百億，甚至上千億。

四是需要戰略投資經營企業為發起的核心。只有一批優秀的、專業的、具有相當市場規模和影響了的戰略投資人才能夠從規模上、效率上和風險防范上有效支撐產業基金的收益和風險控制要求。

五是以低回報要求的資金作為主要募集對象。產業投資基金不能期望獲得高過的資金回報，因此需要大比例的國家政策性資金、社保資金、養老基金以及社會大量公益性資金的參與。如何有效募集巨大的資金成為基金啟動的難點，克服這一難點需要發起人認真細致的前期工作和對行業深刻的認識。

因此，城市水業的產業投資基金，具有產業基金商業運作的基本性質，也有很強的政策性資金特點。其成功的關鍵在于有效吸引全社會的責任性資本的進入。

2008年的城市水業即將進入產業的成熟期。一批戰略性產業主體已經出現，國有控股、民營、外資等多元主體得到較為充分的發育，并且形成了產業聯盟；產業戰略投資主體的責任感明顯加強、戰略合作初步形成、政策研究日趨深入；國家的政策性產業投資傾斜也已經初步形成，大量的政策性資金需要合理的一個市場出口；政府的責任體系初步完善，包括監管體系、特許經營制度、水價政策等基本成型。可以說城市水業產業投資資金的成立基礎已經具備。

產業投資基金的設立將有效促進資產經營者與服務經營者的合理分離，提高戰略投資人收益水平，促進經營服務的專業化和規模化，進一步加速城市水業的服務業轉型。產業投資基金也將促進社會資本與政策性融金的有效融合，成為共同托起城市水業產業起飛的資本雙翼。

相關專題：水業高級戰略沙龍第十九期

(中國水網)

編輯：全新麗